【兴证交运I周报】快递行业已基本恢复至正常服务能力(4.12-4.18)

投资要点

● 本周行情回溯。本周（4.13-4.17）上证指数涨1.50%，交通运输板块涨0.51%，交运板块跑输上证指数。个股中，德新交运、华夏航空、韵达股份等涨幅较大。

● 本周要闻。商务部办公厅、国家邮政局办公室联合发布《关于深入推进电子商务与快递物流协同发展工作的通知》

● 航运高频数据跟踪。本周四BDI收726点，周涨14.3%；油运VLCC TD3C-TCE收16.6万美元/天，周跌2.9%。集运SCFI指数收829点，周跌4.4%。

● 航空数据跟踪。本周国内航空运送旅客323万人，同比下降68.58%,国际航线运送旅客2万人，同比下降98.7%,国内航线平均票价599元，同比下降22.31%,国际航线平均票价13077元，同比上涨689.1%。

● 快递月度数据跟踪。3月行业增长明显恢复，价格降幅较大：2020年3月全国快递业务量59.84亿件，同比增长23.03% （2020年前3月+3.16%）。异地件业务量48.32亿件，同比增长25.52%（2020年前3月+5.50%）。全国快递行业收入669.10亿元，同比增长12.27%（2020年前3月-0.58%）。全国快递单月平均单价为11.18元，同比-8.75%（2020年前3月-3.63%）。

● 重点报告。《快递二季度投资策略：民生刚需，预期Q2电商快递重回高景气阶段》；《航空投资策略：供给出清剩者为王，Q2国内需求有望逐渐复苏》；重点公司年报点评。

● 本周观点：伴随复工复产加速，建议关注高速、航空、机场和铁路等板块修复性机会；而快递、供应链运营、铁路货运等领域基本面相对平稳，可关注错杀机会。（1）公路板块：短期业绩受政策拖累，关注错杀机会。经济增速下行，高速公路稳健性凸显，业绩成长及确定性角度推荐宁沪高速、招商公路。（2）快递板块：民生消费行业，增长空间大且规模化竞争进入后期，头部企业集中趋势加快，推荐电商快递龙头韵达股份和政策利好明显，近期业务量大幅增长的顺丰控股。（3）供应链板块：关注建发股份、厦门象屿、物产中大、厦门国贸、瑞茂通、易见股份和怡亚通等公司的估值修复及未来区块链主题投资机会。（4）航运板块：短期看，OPEC减产会带来原油运输需求下降，但全球公共卫生事件对短期原油需求的巨大负面冲击使得原油价格呈现远期大幅升水的结构，储油需求对VLCC市场形成支撑；中期看油运供给端优化空间较大，若需求端不持续恶化，有望进入上行周期，投资者可关注中远海能、招商轮船。（5）机场板块：短期受一次性冲击影响较大，中期继续关注产能投放+空域放开带来一线机场航空利用率提升的新周期，关注上海机场、白云机场。（6）航空板块：危机中孕育着希望，风雨之后是彩虹。航空板块短期行业承压，中期关注需求后置以及供给增量锁住带来的超跌反弹机会，重点关注春秋航空、南方航空。

● 本周组合：韵达股份、顺丰控股、建发股份、宁沪高速、春秋航空、中远海能。

风险提示：汇率、油价大幅波动，一次冲击后需求恢复速度低于预期、飞机失事、突发疾病、海上安全事故，国内主要产业竞争力下降、产业升级失败，电商增速下滑，中美贸易谈判结果低预期，全球经济及贸易形势恶化  

一、本周交通运输板块行情回顾

本周（4.13-4.17）上证指数涨1.50%，交通运输板块涨0.51%，交运板块跑输上证指数。个股中，德新交运、华夏航空、韵达股份等涨幅较大。

二、本周行业要闻

事件：商务部办公厅、国家邮政局办公室联合发布《关于深入推进电子商务与快递物流协同发展工作的通知》

点评：

● 通知要求各方要加强协同、重点突破，解决以下问题：（1）着力解决电商配送“最后一公里”问题。（2）加快推动快递车辆便利通行。（3）加强农村快递物流体系建设。（4）深化先进信息技术在电商和快递物流领域应用。

● 3月网购额在社零继续负增长的情况下，继续保持5.9%的正增长，并且比2月有所加速，说明在宏观经济前景不明朗的大环境下，电商快递需求韧性十足。

● 最后一公里、农村快递、行业基础设施和信息化水平的提升将继续保证快递行业持续健康发展。

● 一线城市人均快递量（年人均超过100件）已经远超美国（年人均40件），而中西部地区快递业务量虽然快速增长（中西部年人均快递量分别约为15件、10件），但人均量距离东部差距明显，未来空间值得期待。在网络基建不断完善的基础下，中西部快递量的增长动力将持续释放，拉动全行业增长。

三、本周行业数据跟踪

3.1 航运高频数据跟踪

国际油运市场，全球公共卫生事件对短期原油消费的巨大负面冲击，使得原油价格呈现远期大幅升水的结构，刺激VLCC的储油需求，本周VLCC租金水平继续维持高位。

国际干散货市场，本周巴西、南非等远程航线铁矿石货盘增加，海岬型船运价继续低位反弹，带动BDI指数继续反弹。

国际集装箱市场，欧线货量面临较大下行压力，在集运公司削减运力的情况下，上海港船舶平均装载率徘徊在90%左右，多数公司采取降价揽货策略，运价略有下跌；美线货量增长乏力，在集运公司削减运力的情况下，上海港船舶平均舱位利用率在85%-90%之间，运价继续回落。

3.2 航空高频数据跟踪

本周国内客运量创2月以来新高。本周国内航空运送旅客360万人，客运量创2月以来新高，同比下降65.63%，国际航线运送旅客2万人，同比下降98.61%,国内航线平均票价569元，同比下降29.32%,国际航线平均票价14146元，同比上涨765.39%。

一类机场国内平均票价586元，同比下降44.55%，国内平均客座率68.2%，同比下降18.3pts；二类机场国内平均票价为476元，同比下降25.47%，国内平均客座率为69%，同比下降17.34pts；其他机场国内平均票价为441元，同比下降17.93%，国内平均客座率为68.9%，春节同比下降30.6pts,公历同比下降17.27pts。

3月民航国内航线环比恢复明显。2020年3月行业内5家上市公司客运运力合计下滑61.9%，跌幅较2月收窄8.1pts,其中国内航线运力下滑52.6%，国际航线下滑78.3%，地区航线下滑90.5%。受民航局新政策影响，国际及地区航线跌幅都较2月有所扩大，但随着国内疫情逐步得到控制，国内航线恢复显著，5家航空公司总客运运力投入较2月环比增长76%。

总体客座较2月回升7.06pts。3月5家公司旅客周转量合计下滑73.5%，其中国内下滑65.7%，国际下滑87.5%，地区航线下滑97.4%。3月5家上市公司平均客座率为57.6%，同比下滑25.3pts，较2月客座率提升7。06pts,其中国内航线平均客座率60.6%，同比下滑23pts，较2月回升13.9pts；国际航线平均客座率46.1%，同比下滑35.2pts，较2月下滑4.83pts；地区航线平均客座率21.9%，同比下滑61pts，较2月下滑16.48pts。

受益于成本优势和客源结构，春秋航空主要指标恢复情况领先行业。春秋航空总客运运力同比下滑35.7%，其中国内航线下滑17.4%，旅客周转量同比下滑57.6%，国内航线同比下滑44.3%，均领先行业。

3.3 快递行业月度数据跟踪

3月行业增长明显恢复，价格降幅较大：2020年3月全国快递业务量59.84亿件，同比增长23.03%（2020年前3月+3.16%）。异地件业务量48.32亿件，同比增长25.52%（2020年前3月+5.50%）。全国快递行业收入669.10亿元，同比增长12.27%（2020年前3月-0.58%）。全国快递单月平均单价为11.18元，同比-8.75%（2020年前3月-3.63%）。3月行业复工加快，清明已基本恢复至正常服务能力，但3月行业价格战压力加大。

行业集中度提升，上市公司间也有分化：2020年3月快递服务品牌集中度指数CR8为85.9，同比提升4.2。前3月，顺丰业务量增速超行业74个百分点，韵达超行业2个百分点，圆通落后行业3个百分点，申通落后行业16个百分点。

顺丰继续保持高增速，韵达、圆通恢复到正常增长态势：3月业务量方面，韵达完成9.80亿件，同比增25.32%，环比增229.97%（2020年前3月+7.06%）；申通完成5.61亿件，同比增8.51%，环比增255.06% （2020年前3月-12.36%）；圆通完成8.47亿件，同比增20.31%，环比增263.52% （2020年前3月+0.48%）；顺丰完成6.79亿件，同比增93.45%，环比增42.95% （2020年前3月+77.14%）。3月单票收入方面，韵达单票收入2.53元，同比减23.33%，环比减16.23%（2020年前3月-21.15%）；申通单票收入3.11元，同比减11.65%，环比增4.71% （2020年前3月-9.14%）；圆通单票收入2.53元，同比减22.39%，环比减8.66%（2020年前3月-19.14%）；顺丰单票收入17.91元，同比减23.20%，环比减1.54% （2020年前3月-22.04%）。

3.4 复工数据跟踪

从目前旅客运输数据来看，日发送量依然处于低位。2020年4月17日当日铁路日发送量同比下滑60.9%，民航日发送量同比下滑70.7%。而高速由于免费政策和隔离效果较好，4月16日当日通行车辆量同比增长36.0%。

从重点城市机场数据来看，各大机场国际票价持续飙升，但旅客数据持续下滑，4月国际航班缩减政策推行后航班量暴降，从5月预期航班量更新数据来看，航班数量依旧维持在超低位，2季度国际旅客和航线同比增速下滑幅度将超过1季度。而国内航线伴随国内复工复产的继续推进，预计将持续回升。

四、近期重点报告摘要

《快递二季度投资策略：民生刚需，预期Q2电商快递重回高景气阶段》

回顾：2020Q1疫情影响服务质量，Q2景气度逐步恢复。1-2月，全年无休的顺丰快速恢复，通达系复工节奏明显落后于往年。根据我们草根调研、估算，2月23日，顺丰复工率约100%，中通和韵达约70%，其余企业普遍不足50%。前两个月通达系普遍出现罕见的连续两月负增长，顺丰2月业务量则超越通达系，1-2月韵达、圆通、申通、顺丰业务量分别同增-7%、-14%、-27%、68%。3月开始行业复工加快，行业增长重回高景气阶段。全国快递主要经历了三轮复工复产阶段，清明已基本恢复至正常服务能力，业务量一季度小幅增长3.2%，3月增速已恢复至23%。另外，行业上游电商复工复产后积极促销，3月中旬部分企业环比增长30%，快递需求提升。

展望：价格战临界点近在咫尺，整合与转型是大趋势。行业内竞争上，区别于往年，19双十一后行业增速放缓，价格竞争加剧。20Q1受疫情影响，行业表现出对业务量更大的渴求，疫情期间短暂的涨价随着快递全面复工而终止，近期义乌快递价跌破1元，不足单票成本，或预示价格战临界点近在咫尺，从我们了解到的菜鸟指数情况来看，价格战压力以及危机处理已让有些公司难以应付。新进入者上，虽然存在新进入者搅局，但短期内通达系地位仍难以撼动，新进入者大概率走差异化路线。另外，从疫情期间行业运行情况来看，产品的稳定性、服务的差异化相对价格越来越重要。未来新老巨头的竞争着眼于新方向布局的可能性越来越大，从而带来行业带来整合与差异化竞争。

年报和季报利空即将出尽，二季度快速反弹。结合1-2月业务量和3月复工情况，预计20Q1韵达、申通和圆通的业务量分别同增4.7%、-15.8%和-3.9%。估计通达系Q1盈利同比大幅下滑。顺丰收入端表现优异，但成本端也存在压力。不过，由于3月份开始各家业务量恢复良好，Q2开始各快递公司利润将迅速反弹。我们预计Q2通达系龙头公司业务量增长恢复到30%以上，利润增长恢复到15%到20%。

投资策略：情绪最低点，二季度是长期投资的良好布局期。市场目前给予龙头溢价，主要系价格战、新进入者搅局预期大背景下，市场认为未来排名越靠前的公司越安全。1-2月社零大幅下降的情况下，电商仍增长3.0%，电商与快递需求韧性十足。疫情影响Q1业务量增长和3月中下旬的价格战压力下，预计主要快递企业一季报表现较弱，或将对股价造成一定压力。不过，利空出尽，Q2随着经营恢复正常，龙头快递公司业绩相对Q1将明显反弹，同时价格战导致落后公司经营承压，行业整合加速的可能性加大，龙头优势将得以加强。因此，Q2将是长期投资者的布局良机。推荐战略稳定、成本管控和网络管理优势明显、第一梯队地位稳固的韵达股份；推荐品牌与高品质服务壁垒明显的顺丰控股；关注电商快递唯一拥有自有机队、经营改善明显的圆通速递和阿里入股后整合、创新空间巨大的申通快递。

《航空投资策略：供给出清剩者为王，Q2国内需求有望逐渐复苏》

2019年三大航年报回顾：供需增速放缓，收益水平下滑和租赁进表拖累业绩表现。受737max等影响，行业运力增速放缓，2019年全民航可用座公里同比增长9.3%，较2018年的12.6%下滑3.3pts。受宏观经济疲弱等影响， 19年东航、南航、国航不含航线补贴的客公里收益同比分别下滑3.6%、1.6%、2.1%，受益于油价下降、半年的民航发展基金减半征收等对成本端的改善，虽然整体收益水平下滑，2019年三大航毛利润和毛利率均有所提升，但是由于受到租赁进表对利息费用的拖累，扣除汇兑的净利润表现较差，同比分别下滑5.5%、11.8%、18.3%。

受海外形势恶化影响，需求恢复的节奏不确定性较强，全年尤其是上半年业绩压力。随着国内疫情控制和复工复产的推进，从2月中旬以来，民航国内航线需求已经开始逐渐恢复，国内旅客量同比跌幅从9成大幅收窄至7成。但是由于海外形势恶化、防输入压力加大，需求恢复的不确定性进一步加大。以东航为例对航空公司业绩进行敏感性测算，假设2季度东航做收入下滑7%，国内航油出厂价同比下滑39%至3092元/吨，在运力同比分别同比下滑30%、40%、50%、60%、70%的情况，公司营业利润同比分别亏损21、30、39、46、57亿元。

行业中长期趋势明确：供给增速收缩+集中度提升+供给结构优化。由于部分中小航空公司在目前的困境下现金流极度紧张，行业出清、重组加速，同时三大航也纷纷下调资本开支计划，未来行业供给收缩、集中度提升是大概率事件；同时随着枢纽机场新增产能的陆续投产和释放，航空公司在相对较低的增速下，必然将有限运力增量尽可能多投向优质市场，行业供给也将得到优化。航空作为典型的低频消费，从历史经验来看后置的可能性非常大，后续需求一旦恢复，行业供需改善的确定强、盈利弹性大。

投资策略：航空板块短期行业承压，但利好不断累积（供给收缩+需求后置+油价低位），基本面改善趋势明显，剩者为王。从历史来看疫情后期航空板块弹性较大，二三季度行业有望享受到全球油价低位+国内需求已经恢复的窗口期，逐步走出困境。2020年MAX系列飞机停飞继续压制供应增速，中期维度，行业集中度收缩、增速放缓、枢纽机场时刻释放带来航线结构大幅好转，平均收益水平提升。航空行业中长期供需改善的确定性较强，建议重点关注国内航线占比较高、开启大兴+广州双枢纽战略、航线结构大幅改善、单机盈利弹性大的南方航空；纯空客机队、绝对票价低、管理效率高的春秋航空；模式稳定、业绩保底、国内为主、估值弹性较大的华夏航空；优质时刻持续获取、787运营逐步走出底部、业绩短期弹性大的吉祥航空，首都机场优势地位继续巩固、公商务旅客占比高的中国国航；关注三大航中波音737max最少、上海枢纽优势突出的东方航空。

《油轮高运价的背后还需要关注什么？》

我们在此前的报告中提到，“中期看，若美国原油出口持续增长，有望提升运距，推动油运需求增长，但目前主要产油国正在进行产量政策的博弈，存在不确定性；不过油运市场新船交付压力处于历史低位，同时潜在可拆解的老旧船舶较多，供给端优化的空间较大。若需求端不出现持续恶化，油运市场中期上行的概率较大。”油运市场是动态变化的，此轮油价暴跌带来的VLCC运价暴涨，或将对中期市场的发展产生一定影响。

需求端：关注原油消费需求、原油库存及美国原油出口的变化

2012-2019年，全球原油消费需求维持1-2%的增速，原油消费需求的增速较低，若此轮若本轮的原油补库持续，使得库存上升到较高水平后，一旦进入去库周期，或将影响之后的原油运输需求。

此前我们及市场普遍看好美国原油出口增长趋势，而美国至亚洲运距较长，通过拉长运距有望带动原油运输周转量的增长。不过随着油价暴跌， EIA在3月12日发布的短期能源展望里下调了对美国原油产量预测，2019年美国原油产量1220万桶/天，EIA将对2020-2021的产量预测从1330、1380万桶/天，下调了30、110万桶/天，至1300、1270万桶/天。若美国原油出口下滑，长运距需求增长的逻辑将发生变化。

供给端：关注新签订单及拆船

根据目前存量的VLCC新船订单，预计2020-2022年交付41艘、27艘、3艘（未考虑2020年可能的新签订单），2019年底全球VLCC一共804艘，则2020-2022年新交运力占2019年底运力的5.1%、3.4%、0.4%。如果此轮运价的高度景气改善了油运公司财务状况，可能带来新造船订单增长，增加2022年及以后的新交运力。

目前20年及以上船龄的老旧船占总运力7.6%，15-19年船龄的船舶占总运力18.8%，未来几年可拆解的运力较多。但历史上当市场运价处于较好水平时，拆船量也是处于低位，且需要关注老旧船舶的盈利是否会支撑船东在拆船的同时再订造新船。

投资建议：上周油价暴跌刺激了油轮运价暴涨，目前VLCC租金水平突破过去30年的历史高位，中远海能（A/H）及招商轮船将明显受益，可关注相关的投资机会。不过油轮运价在历史上就多次呈现了巨大的波动性，相关公司实际受益程度需要关注高运价的持续性及其对中期油运市场产生的影响。

五、本周观点及推荐组合

5.1 本周观点

公路板块：短期业绩受政策拖累，关注错杀机会。经济增速下行，高速公路稳健性凸显，业绩成长及确定性角度推荐宁沪高速、招商公路。高速公路板块，经济下行中，稳健性凸显。新版《收费公路管理条例》更加市场化，旨在保护股权投资人和债券投资人利益。建议关注高派息政策，业绩稳定增长的宁沪高速、股息率有望超6%的粤高速、公司未来业绩将持续保持两位数增长的招商公路。

快递板块：疫情展现快递民生重要地位，增长空间大且规模化竞争进入后期，头部企业集中趋势加快，推荐电商快递龙头韵达股份和政策利好明显，近期业务量大幅增长的顺丰控股。未来一段时间，预计电商需求受冲击影响小，仍将保持高增长。但特殊时期一线网点稳定性、人员管理难度给快递企业提出很高的要求，这或许是行业加速分化的催化剂。（1）中长期来看，拼多多和淘宝仍将保持较快增长，预计快递行业未来几年复合增速仍在20%以上，成长空间依然很大。（2）成本领先是电商快递的决胜因素，成本是电商快递的核心竞争力和决胜因素，决定企业持续提升份额的能力。（3）上市公司单价与行业背离，且前期排名靠后的公司业务量反弹，以及行业龙头降低派费的传言，证明行业竞争可能进入白热化，后续需要观察激烈竞争是否影响总部利润。但这将进一步加快行业出清并促使龙头集中。

供应链运营板块：提醒关注物产中大、建发股份、厦门象屿、厦门国贸、瑞茂通、易见股份和怡亚通等公司的估值修复及未来可能的主题投资机会。（1）上述企业经长期调整，股价位于底部，前四家国企PB破净，建发和国贸PE仅5倍；（2）低估值的原因在贸易类业务重资金属性、应收款和存货周转慢且有减值风险；（3）供应链服务应用区块链技术后，有望去传统金融属性，降杠杆，降风险，还原物流和商流的能力，提高回报率，并打开盈利空间，并提升估值。（4）供应链龙头企业优势在于，对产业链资源和物流节点掌控及高质量的商业流水价值。（5）为增强信心，厦门象屿出台了回购计划，物产中大、厦门国贸、瑞茂通和易见股份均出台了股东或高管增持计划。

航运板块：短期运价有高位回调压力，中期关注油运周期上行。短期看，OPEC减产会带来原油运输需求下降，但全球公共卫生事件对短期原油需求的巨大负面冲击使得原油价格呈现远期大幅升水的结构，储油需求对VLCC市场形成支撑；中期看，油运供给端优化空间较大，油轮新船交付压力处于历史低位，同时潜在可拆解的老旧船舶较多，若中期需求端不出现持续恶化，周期上行的概率较大。投资者可关注中远海能、招商轮船。

机场板块：短期受冲击影响较大，中期继续关注产能投放+空域放开带来一线机场航空利用率提升的新周期。推荐免税供给持续扩张、卫星厅投产打开利用率提升空间、精品类和国际航线放量有望带来增速回归预期探底回升的上海机场，中期市值空间大；继续看好免税销售额有望持续超预期，在当前位置中长期持有胜率较大的白云机场。

航空板块：危机中孕育着希望，风雨之后是彩虹。航空板块短期行业承压，但利好不断累积（供给收缩+需求后置+油价低位），基本面改善趋势明显，剩者为王。从历史来看疫情后期航空板块弹性较大，三季度行业有望享受到全球油价低位+国内需求已经起来的窗口期，带来较大的盈利弹性。伴随复工加速，关注后期需求回升带来的反弹机会。建议重点关注国内航线占比较高、开启大兴+广州双枢纽战略、航线结构大幅改善、单机盈利弹性大的南方航空；纯空客机队、绝对票价低、管理效率高的春秋航空；模式稳定、业绩保底、国内为主、估值弹性较大的华夏航空；优质时刻持续获取、787运营逐步走出底部、业绩短期弹性大的吉祥航空，首都机场优势地位继续巩固、公商务旅客占比高的中国国航；关注三大航中波音737max最少、上海枢纽优势突出的东方航空。

5.2、本周推荐组合

韵达股份、顺丰控股、建发股份、宁沪高速、春秋航空、中远海能